QUEM SÓ TEM UM MARTELO VÊ TODOS OS PROBLEMAS COMO PREGOS: O alívio quantitativo aliviará? (81) Unintended consequences (XXXII) - Starting and finishing

Outras marteladas.

Recapitulando: o intervencionismo dos bancos centrais (Fed e BoE, copiados pelo BCE), adoptando o alívio quantitativo e as taxas de juro negativas ou nulas, desde o «whatever it takes» do Super Mario de Julho de 2012 criou oceanos de liquidez que impulsionaram os mercados de capitais e incentivaram o investimento em activos de risco, criando as condições para um processo inflacionário que só esperava um trigger que surgiu com a invasão da Ucrânia.

Reiteradamente, salientei os efeitos do alívio quantitativo com as suas taxas de juro evanescentes que alimentaram aplicações especulativas (desde 2014), criaram uma bolha de crédito que incendiou os preços do imobiliário (também desde 2014) e pela gigantesca massa monetária posta a circular criou as condições para mais tarde ou mais cedo se desenvolver um processo inflaccionário (ver, por exemplo, os posts de 2015 sobre O mito da deflação).

As startups durante todos estes anos beneficiárias do quantitative easing, furada a bolha passaram a prejudicadas pelo quantitative tightening, como escrevi aqui, aqui e aqui. Com décadas de atraso, a imaginação dos nossos políticos, sempre à procura do quick fix milagroso para o desenvolvimento do Portugal dos Pequeninos, viu nas startups a poção mágica que tornaria o Portugal dos Pequeninos numa economia desenvolvida desde que dinheiro suficiente fosse derramado em cima delas. 

Tudo o que a respeito das startups era antecipável há vários anos e visível desde há pelo menos dois anos, tem sido totalmente ignorado pelo jornalismo económico e a comentadoria do regime que, sem surpresa, só percebeu que havia um problema quando a Farfetch, uma antiga startup criada por um português, que vinha tendo problemas há mais de um ano, colapsou há duas semanas. E na maioria dos casos parecem pensar que o problema se limita à Farfetch - só li uma única excepção na imprensa doméstica que percebeu a vaga em curso. 

QUEM SÓ TEM UM MARTELO VÊ TODOS OS PROBLEMAS COMO PREGOS: O alívio quantitativo aliviará? (80) - Só até certo ponto, o resto do resultado são promoções

Outras marteladas.

Recapitulando: o intervencionismo dos bancos centrais (Fed e BoE, copiados pelo BCE), adoptando o alívio quantitativo e as taxas de juro negativas ou nulas, desde o «whatever it takes» do Super Mario de Julho de 2012 criou oceanos de liquidez que impulsionaram os mercados de capitais e incentivaram o investimento em activos de risco, criando as condições para um processo inflacionário que só esperava um trigger que surgiu com a invasão da Ucrânia.

Quase desde a adopção pelo BCE do chamado "alívio quantitativo" que nesta série de posts tenho vindo a desmistificar este expediente dos bancos centrais e a advogar o seu fim para além de um curto período em que os benefícios líquidos dos efeitos indesejáveis poderiam ser positivos. Esse período neste caso terminou algum tempo depois, quando as economias recomeçaram a crescer e devia ter-se iniciado um "período de desmame" - o conceito é transportável do domínio das drogas para o destas políticas por mais de uma razão.

Acrescento agora aos motivos para repudiar o uso do alívio quantitativo mais um. De acordo com a Economist, «a estimativa mediana calculada em uma revisão da literatura é que a compra de títulos no valor de 10% do PIB reduz os rendimentos dos títulos da dívida pública de dez anos em apenas meio ponto percentual. Porém, os próprios bancos centrais são a fonte de muitas dessas estimativas e têm um incentivo para exagerar o impacto: investigadores descobriram que os autores de artigos relatando efeitos mais fortes do alívio quantitativo no crescimento subsequentemente desfrutam de mais promoções. Assim, é plausível que o verdadeiro impacto da compra de títulos seja pobre. Foi certamente o caso recente do Japão onde o banco central desperdiçou dinheiro defendendo uma paridade do mercado de títulos, apenas para abandoná-la e assumir as perdas.»

QUEM SÓ TEM UM MARTELO VÊ TODOS OS PROBLEMAS COMO PREGOS: O alívio quantitativo aliviará? (79) Unintended consequences (XXXI)

Outras marteladas.

Depois disto (13 anos com a impressora a funcionar a todo o vapor) ...... que outra coisa se poderia esperar senão isto?

QUEM SÓ TEM UM MARTELO VÊ TODOS OS PROBLEMAS COMO PREGOS: O alívio quantitativo aliviará? (78) Unintended consequences (XXX)

Outras marteladas.

 

Recapitulando: o intervencionismo dos bancos centrais (Fed e BoE, copiados pelo BCE), adoptando o alívio quantitativo e as taxas de juro negativas ou nulas, desde o «whatever it takes» do Super Mario de Julho de 2012 criou oceanos de liquidez que impulsionaram os mercados de capitais e incentivaram o investimento em activos de risco, criando as condições para um processo inflacionário que só esperava um trigger que surgiu com a invasão da Ucrânia.

A necessidade de aliviarem os seus balanços, secarem os oceanos de liquidez e conterem a inflação levou os bancos centrais a aumentarem as taxas de referência e passarem do quantitative easing para o quantitative tightening, que é como quem diz passaram da folga para o aperto.

State of Venture Q2’23 Report

Face ao aumento das taxas de juros e à secagem do excesso de liquidez, encolheu o dinheiro disponível para as aplicações especulativas, incluindo o capital de risco, que o diagrama acima mostra estar a escassear o que significa maior exigência dos venture capitalists. Ao que parece, esta constatação não chegou ainda ao Portugal dos Pequeninos onde se continua a agitar a bandeira das startups miraculosas que precisariam de nacional dinheiro abundante que não existe ou de dinheiro internacional estúpido que agora escasseia.

TIROU-ME AS PALAVRAS DA BOCA: Os desconchavos de política monetária dos irresponsáveis do Portugal dos Pequeninos

As nossas luminárias silenciosas durante os anos em que o quantitative easing criou as condições monetárias para o actual surto inflacionista, começaram a falar como papagaios ignorantes e/ou oportunistas sobre política monetária quando o BCE está a aumentar com atraso taxas directoras, sendo mais grave o caso do Dr. Mário Centeno, por não ter as desculpas de ignorância que o Dr. Costa e o Dr. Marcelo podem invocar. 

Andava para escrever sobre estes arrotos, mas Luís Rosa no Observador dispensou-me o trabalho de o fazer com o artigo «Mário Centeno quer ser governador do Banco de Portugal ou quer regressar à política?» do qual extraio alguns passagens;

«É neste contexto que as nossas elites políticas, num estranho consenso com o Bloco de Esquerda e do PCP (dois partidos anti-europeus), decidiram atacar a política monetária do BCE, avisando de que a mesma pode levar a uma recessão económica. (...)

O governador Mário Centeno conseguiu ainda ser bastante pior do que o poder político. No mesmo dia em que Lagarde garantia ao mundo que o BCE estava “empenhado em alcançar” a meta de 2% para a taxa de inflação e em que os líderes dos três principais bancos centrais do mundo garantiam que as taxas de juro iriam continuar a subir por a inflação ainda não estar controlada, Centeno surpreendeu a opinião pública com mensagens contrárias numa entrevista à RTP:

• “A trajetória das taxas de juro vai continuar em alta mas está estabilizada“;
• “estamos muito próximos de ter de pausar a política monetária”;
• estão previstas “quedas efetivas, mas baixas, na taxa Euribor ao longo de 2024″, acrescentando que a taxa Euribor deverá atingir o pico entre setembro e novembro. Mais: Centeno especificou mesmo que a Euribor a 12 meses vai atingir o pico “em setembro” e a Euribor a 3 meses e a 6 meses atingirão o seu máximo em “novembro”.

É estranho que um homem tão cauteloso com o seu próprio dinheiro, seja tão temerário nestas projeções que, repito, contrariam o discurso da presidente do BCE.

O que me suscita as seguintes questões:

• Como é que a trajetória das taxas de juro “está estabilizada”, se a presidente do BCE pré-anunciou na prática duas subidas de 50 pontos base que, globalmente, vão passar a taxa de juro para 4%?
• Como é que o BCE está “muito próximo de pausar” a subida das taxas de juro, quando Lagarde anunciou precisamente o contrário e recusa explicitamente qualquer pausa? Mais: o Fed e o Banco de Inglaterra também recusam qualquer pausa.
• E, finalmente, como é que Mário Centeno pode garantir ou prometer “quedas efetivas, mas baixas, da taxa Euribor ao longo de 2024, especificando mesmo que o pico será atingido em setembro (Euribor 12 meses) e em novembro (3 e 6 meses)? O governado Centeno controla ou tem mecanismos para controlar o mercado livre da Euribor que costuma antecipar as subidas da taxa de juro decididas pelo BCE?»

QUEM SÓ TEM UM MARTELO VÊ TODOS OS PROBLEMAS COMO PREGOS: O alívio quantitativo aliviará? (77) Unintended consequences (XXIX)

Outras marteladas.

Recapitulando: o intervencionismo dos bancos centrais (Fed e BoE, copiados pelo BCE), adoptando o alívio quantitativo e as taxas de juro negativas ou nulas, desde o «whatever it takes» do Super Mario de Julho de 2012 criou oceanos de liquidez que impulsionaram os mercados de capitais e incentivaram o investimento em activos de risco, criando as condições para um processo inflacionário que só esperava um trigger que surgiu com a invasão da Ucrânia.

A necessidade de aliviarem os seus balanços, secarem os oceanos de liquidez e conter a inflação levou os bancos centrais a aumentarem as taxas de referência e passarem do quantitative easing para o quantitative tightening, que é como quem diz passaram da folga para o aperto.

O diagrama ilustra mais uma das consequências da folga seguida de aperto: as startups tecnológicas valem hoje menos do que o dinheiro que os venture capitalists lá aplicaram.

QUEM SÓ TEM UM MARTELO VÊ TODOS OS PROBLEMAS COMO PREGOS: O clube dos incréus reforçou-se (XXV)

Outras marteladas e O clube dos incréus reforçou-se.

Recapitulando: o intervencionismo dos bancos centrais (Fed e BoE, copiados pelo BCE), adoptando o alívio quantitativo e as taxas de juro negativas ou nulas, desde o «whatever it takes» do Super Mario de Julho de 2012 criou oceanos de liquidez que impulsionaram os mercados de capitais e incentivaram o investimento em activos de risco, criando as condições para um processo inflacionário que só esperava um trigger que surgiu com a invasão da Ucrânia.

Eis que surge mais um céptico sobre as propriedades miraculosos do quantitative easing, revelado tardiamente. Trata-se de Mervyn King, ex-governador do Banco de Inglaterra de 2003 a 2013, que em entrevista ao Expresso disse 

“Os bancos centrais não perceberam que estavam a imprimir muita moeda que não era necessária” e “assumiram — e todo o seu edifício intelectual assenta nisso — que qualquer aumento da inflação acima da meta é transitório”. O que, na sua opinião, “foi um erro terrível”.

Foi pena que tenha esperado tanto tempo, mas dá-me o pretexto para voltar a escrever o que escrevi há 9 anos, quando era mais difícil encontrar um céptico sobre as propriedades miraculosos do quantitative easing do que um militante socialista com integridade certificada, mas aqui vai de novo:

Essa bolha de crédito está a ser gerada pelo Quantitative Easing da Fed e por taxas de juro próximo de zero que incentivam os investidores a procurarem aumentar os yields em aplicações de risco mais alto (...)

Não se espera que a bolha esteja prestes a rebentar, pode levar anos, mas estão criadas as condições para tão cedo a economia recomece a crescer, um novo surto de «exuberância irracional» e uma abundância de «dinheiro estúpido» conduza a coisas estúpidas.

É a consequência, como já aqui escrevi, da intervenção militante dos governos, resgatando indiscriminadamente bancos, anestesiando a percepção do risco com garantias elevadas de depósitos e injectando artificialmente liquidez com a impressora do Quantitative Easing, terapêuticas para debelar uma crise que criam as condições para gerar a próxima.

QUEM SÓ TEM UM MARTELO VÊ TODOS OS PROBLEMAS COMO PREGOS: O alívio quantitativo aliviará? (76) Unintended consequences (XXVIII)

Outras marteladas.

Recapitulando: o intervencionismo dos bancos centrais (Fed e BoE, copiados pelo BCE), adoptando o alívio quantitativo e as taxas de juro negativas ou nulas, desde o «whatever it takes» do Super Mario de Julho de 2012 criou oceanos de liquidez que impulsionaram os mercados de capitais e incentivaram o investimento em activos de risco, criando as condições para um processo inflacionário que só esperava um trigger que surgiu com a invasão da Ucrânia.

A necessidade de aliviarem os seus balanços, secarem os oceanos de liquidez e conter a inflação levou os bancos centrais a aumentarem as taxas de referência e passarem do quantitative easing para o quantitative tightening.

CBInsights

Vítimas das novas circunstâncias são também as startups tecnológicas americanas, em queda há vários meses, com excepção da fase Seed/Angel, como se vê no diagrama que compara os dois últimos trimestres de 2021 e 2022.

Pro memoria (427) - O que tem de ser tem muita força

Recapitulando, o intervencionismo do BCE, que copiou com atraso a Fed e o BoE, adoptando o alívio quantitativo e as taxas de juro negativas ou nulas, desde o «whatever it takes» do Super Mario de Julho de 2012, é parecido como terapêutica com a sangria dos pacientes praticada pela medicina medieval para tratar qualquer doença, incluindo a anemia.

Ao longo de mais de oito anos alertámos para as consequências indesejadas do alívio quantitativo:

Bolha de crédito gerada pelo Quantitative Easing da Fed e por taxas de juro próximo de zero que incentivam os investidores a procurarem aumentar os yields em aplicações de risco mais alto e a recorrer a novos instrumentos de garantia como as «PIK toggle notes». Recordemos os instrumentos prodigiosos gerados nos crânios da banca de investimento como os CDS, CDO e toda a restante parafernália que alavancaram o crédito até à estratosfera antes de desabar.

Bolha que poderia e levou anos a rebentar, mas que, entretanto, criou as condições para um surto de «exuberância irracional» e uma abundância de «dinheiro estúpido» que conduz a coisas estúpidas.

A intervenção militante dos governos, resgatando indiscriminadamente bancos, anestesiando a percepção do risco com garantias elevadas de depósitos e injectando artificialmente liquidez com a impressora do Quantitative Easing, aplicou terapêuticas para debelar a crise que criaram as condições para gerar a próxima.

Em cima dessa bolha de crédito e a pretexto da pandemia, os governos montaram um sistema de subsídios que veio injectar mais dinheiro na economia sem contrapartida da produção de bens ou serviços. Estavam criadas as condições necessárias e quase suficientes para espoletar um processo inflacionário. Faltava a espoleta que as consequências da invasão da Ucrânia pelo exército putinesco proporcionou.

  

Menos de oito anos depois, aí está a inflação como não se via há décadas. Veio para ficar por algum tempo, o suficiente para obrigar os bancos centrais a fazerem o contrário do que fizeram depois da crise financeira de 2008.

Uma vez mais, desta vez também não foi diferente.

QUEM SÓ TEM UM MARTELO VÊ TODOS OS PROBLEMAS COMO PREGOS: O alívio quantitativo aliviará? (75) Unintended consequences (XXVII)

Outras marteladas.

Recapitulando, o intervencionismo do BCE, que copiou com atraso a Fed e o BoE, adoptando o alívio quantitativo e as taxas de juro negativas ou nulas, desde o «whatever it takes» do Super Mario de Julho de 2012, é parecido como terapêutica com a sangria dos pacientes praticada pela medicina medieval para tratar qualquer doença, incluindo a anemia.

No post anterior sobre este tema citei Mundell e Friedman para concluir que a Zona Euro não constitui uma zona monetária óptima, desde logo por ser constituída por apenas 2/3 dos países da UE, só dispor de uma união bancária parcial e não existir uma união fiscal.

Faltou acrescentar que, ainda se prenchidas as condições económicas indispensáveis, nomeadamente a mobilidade da mão-obra, seria sempre necessário um orçamento único e um governo central que a Comissão Europeia na sua configuração actual está muito longe de ser. Ou seja, seria necessária uma união política e é aqui que a porca torce o rabo porque precipitar uma união política num continente com o passado bélico da Europa, com a enorme diversidade cultural (e não me refiro à cultura intelectual, mas aos valores, crenças, hábitos, costumes que influenciam os corportamentos sociais), com dezenas de línguas diferentes e identidades nacionais muito fortes, conduziria certamente ao desastre.

É por isso que, tal como a guerra é demasiado importante para a deixar nas mãos dos generais, a "federalização" da Europa é demasiado importante para a deixar nas mãos dos eurocratas.

QUEM SÓ TEM UM MARTELO VÊ TODOS OS PROBLEMAS COMO PREGOS: O alívio quantitativo aliviará? (74) Unintended consequences (XXVI)

Outras marteladas.

Recapitulando, o intervencionismo do BCE, que copiou com atraso a Fed e o BoE, adoptando o alívio quantitativo e as taxas de juro negativas ou nulas, desde o «whatever it takes» do Super Mario de Julho de 2012, é parecido como terapêutica com a sangria dos pacientes praticada pela medicina medieval para tratar qualquer doença, incluindo a anemia.

Depois de mais de uma década de alívio quantitativo e em cima dos incentivos relacionados com a pandemia, nomeadamente o Plano de Recuperação e Resiliência, regressa a inflação com o aumento do preço dos combustíveis e as outras consequências da invasão da Ucrânia, tudo a cavalo das injecções do alívio quantitativo, inflação cuja contenção, recorde-se, é o esquecido objectivo central do mandato do BCE.

De facto, o BCE esteve concentrado nos últimos dez anos a comprar dívida dos PIGS, a pretexto de salvar o Euro, e a evitar uma recessão, propósito não previsto no seu mandato, diferentemente da Fed cujo mandato inclui a contenção do desemprego. Pelo caminho gerou uma inundação de dinheiro barato que alimentou a especulação nos mercados de capitais e imobiliário.

Agora, o BCE debate-se com um dilema: para combater a inflação teria de aumentar os juros à medida do maior aumento dos preços em décadas (ver gráfico aqui ao lado) e suspender a compra de dívida e, fazendo-o, colocaria os PIGS em dificuldades que ficariam mais dependentes dos mercados e a taxas muito mais altas. 

Por isso, o BCE começou por tratar a inflação como algo pontual para justificar não aumentar as taxas e inventou preventivamente um novo mecanismo de "anti-fragmentação" das dívidas públicas para aplicar os rendimentos da dívida comprada no âmbito do PEPP (Pandemic emergency purchase programme) na compra de mais dívida pública aos países em dificuldades, isto é, aos PIGS.

Esquecendo, por agora, as consequências de várias naturezas da compra aos PIGS da sua dívida, o pressuposto de uma inflação passageira não tem qualquer suporte por várias razões incluindo, e não é certamente a menos importante, as expectativas dos consumidores e das empresas que apontam para uma inflação persistente (ver gráficos acima).

Mais tarde ou mais cedo, a UE estará novamente confrontada com as suas contradições: uma união monetária, mais tarde completada com uma união bancária parcial, a que pertencem apenas 2/3 dos países, sem uma união fiscal (que possivelmente exigiria uma união política), e a vontade dos governos dos PIGS de terem sol na eira (endividamento sem limites a taxas europeias) e chuva no nabal (liberdade orçamental para alimentarem as suas clientelas sem sujeição a uma disciplina orçamental). 

E tudo isto era previsível, pelo menos desde 1961, quando Robert Mundell («A Theory of Optimum Currency Areas»), concluiu que uma zona monetária para ser óptima precisaria cumprir um certo número de condições e entre elas a mobilidade da mão-de-obra que no caso da EU apresenta ainda barreiras culturais e administrativas (acesso condicionado a muitas profissões, sistemas de segurança social heterogéneos, etc.), e obviamente linguísticas (mais de 20 línguas diferentes), que constituem obstáculos poderosos. 

Ou, vá lá, previsível pelo menos desde 1997 quando Milton Friedman escreveu «The Euro: Monetary Unity To Political Disunity?» cujo último parágrafo é:

«The drive for the Euro has been motivated by politics not economics. The aim has been to link Germany and France so closely as to make a future European war impossible, and to set the stage for a federal United States of Europe. I believe that adoption of the Euro would have the opposite effect. It would exacerbate political tensions by converting divergent shocks that could have been readily accommodated by exchange rate changes into divisive political issues. Political unity can pave the way for monetary unity. Monetary unity imposed under unfavorable conditions will prove a barrier to the achievement of political unity.»

Os tempos não vão estar fáceis.

QUEM SÓ TEM UM MARTELO VÊ TODOS OS PROBLEMAS COMO PREGOS: O alívio quantitativo aliviará? (73) Unintended consequences (XXV)

Outras marteladas.

Recapitulando:

O intervencionismo do BCE, que copiou com atraso a Fed e o BoE, adoptando o alívio quantitativo e as taxas de juro negativas ou nulas, desde o «whatever it takes» do Super Mario de Julho de 2012, é parecido como terapêutica com a sangria dos pacientes praticada pela medicina medieval para tratar qualquer doença, incluindo a anemia. 

Agora, com a inflação a caminho, as medidas para a conter, depois de mais de uma década de alívio quantitativo e em cima dos incentivos relacionados com a pandemia, do aumento do preço dos combustíveis e, por último, das consequências da invasão da Ucrânia, arriscam-se a  criar uma recessão, como faz notar o texto seguinte da Economist.

«Uncle Sam has been on a unique path because of Mr Biden’s excessive $1.9trn fiscal stimulus, which passed in March 2021. It added extra oomph to an economy that was already recovering fast after multiple rounds of spending, and brought the total pandemic stimulus to 25% of gdp—the highest in the rich world. As the White House hit the accelerator, the Fed should have applied the brakes. It did not. Its hesitancy stemmed partly from the difficulty of forecasting the path of the economy during the pandemic, and also from the tendency of policymakers to fight the last war. For most of the decade after the global financial crisis of 2007-09 the economy was hung over and monetary policy was too tight. Predicting inflation’s return was for those who wore tinfoil hats.

Yet the Fed’s failure also reflects an insidious change among central bankers globally. As our special report in this issue explains, around the world many are dissatisfied with the staid work of managing the business cycle and wish to take on more glamorous tasks, from fighting climate change to minting digital currencies. At the Fed the shift was apparent in promises that it would pursue a “broad-based and inclusive” recovery. The rhetorical shift ignored the fact, taught to every undergraduate economist, that the rate of unemployment at which inflation takes off is not something central banks can control.

In September 2020 the Fed codified its new views by promising not to raise interest rates at all until employment had already reached its maximum sustainable level. Its pledge guaranteed that it would fall far behind the curve. It was cheered on by left-wing activists who wanted to imbue one of Washington’s few functional institutions with an egalitarian ethos.

The result was a mess which the Fed is only now trying to clear up. In December it projected a measly 0.75 percentage points of interest-rate rises this year. Today an increase of 2.5 points is expected. Both policymakers and financial markets think this will be enough to bring inflation to heel. They are probably being too optimistic again. The usual way to rein in inflation is to raise rates above their neutral level—thought to be about 2-3%—by more than the rise in underlying inflation. That points to a federal-funds rate of 5-6%, unseen since 2007.

Rates that high would tame rising prices—but by engineering a recession. In the past 60 years the Fed has on only three occasions managed significantly to slow America’s economy without causing a downturn. It has never done so having let inflation rise as high as it is today.»

QUEM SÓ TEM UM MARTELO VÊ TODOS OS PROBLEMAS COMO PREGOS: O alívio quantitativo aliviará? (72) Unintended consequences (XXIV)

Outras marteladas.

Recapitulando:

O intervencionismo do BCE, que copiou com atraso a Fed e o BoE, adoptando o alívio quantitativo e as taxas de juro negativas ou nulas, desde o «whatever it takes» do Super Mario de Julho de 2012, é parecido como terapêutica com a sangria dos pacientes praticada pela medicina medieval para tratar qualquer doença, incluindo a anemia.

As raras vozes dissonantes (temos citado algumas delas) não têm chegado para perturbar e muito menos abafar os salmos cantados pelo coro imenso dos prosélitos louvando a bondade das políticas de injecção de dinheiro e de juros artificialmente baixos dos bancos centrais. Mais recentemente, Charles Goodhart, professor emérito na LSE, chamou a atenção para o risco de estagnação com inflação elevada em resultado das políticas dos bancos centrais e no Portugal dos Pequeninos o presidente da CMVM alertou em Novembro do ano passado para a bolha em formação.

As políticas de alívio quantitativo dos bancos centrais tiveram várias consequências indesejadas, que venho referindo desde Setembro de 2014, mas até ao ano passado não tiveram efeitos muito significativos na inflação.

Foi o ano passado que esses efeitos na inflação se começaram a sentir mais fortemente porque coexistindo com alívio quantitativo dos bancos centrais, os governos começaram a despejar estímulos fiscais relacionados com as ajudas no contexto da pandemia (ver diagrama seguinte).  

Economist

A esses efeitos fiscais veio juntar-se a escassez da oferta de mão-de-obra, sobretudo nos EUA, que veio aumentar os salários após vários anos de estagnação e de perda de poder de compra. As rupturas das cadeias de distribuição resultantes da pandemia e das medidas para a combater vieram adicionar-se aos factores inflacionários. Ainda assim, o wishful thinking era de rigor e quase toda a gente, a começar pelo BCE, garantia que a inflação era um fenómeno transitório. Toda a gente? Não. Já em Novembro do ano passado Jerome Powell considerou que «it’s probably a good time to retire that word (transitory) and try to explain more clearly what we mean».

Isso foi antes da invasão da Ucrânia, cujas consequências estão a potenciar todos os factores inflacionários já referidos. Tudo isso em cima de quantidades gigantescas de dinheiro injectado nas economias pelas políticas dos bancos centrais desde 2008 a Fed, 2009 o BoE e 2012 o BCE vai transformar o fenómeno transitório num fenómeno duradouro, desta vez com pelo menos algumas das economias a estagnarem. Não pode acabar bem.

Dúvidas (323) - Estará a inflação a caminho?

Um pouco por todo o mundo os preços estão a aumentar. Os preços na produção industrial na União Europeia registaram um aumento homólogo de 16,2% em Setembro, sobretudo devido aos preços da energia que aumentaram 40,1%. Os mesmos preços na China também dispararam (ver gráfico seguinte). 

Fonte

Na OCDE a taxa de inflação homóloga em Setembro subiu para 4,6% puxada pelos preços da energia que aumentaram 18,9%. O índice dos preços de produtos agrícolas da FAO atingiu o valor mais elevado em dez anos. Nos EU nos preços registaram em Outubro um aumento homólogo de 4,6% (ver gráfico).

Fonte

Também nos EU a inflação foi puxada pelos preços da energia e ainda pelos veículos usados (devido à queda da produção automóvel pela escassez de chips).

Será puramente conjuntural o aumento da inflação pelos impactos directos e indirectos da pandemia? Talvez não. Pela primeira vez numa década os salários estão a subir na OCDE acima da inflação (ver gráfico).

  

Fonte

E no caso dos EU, os maiores aumentos estão a ser registados nos salários mais baixos (ver gráfico).

Fonte

Talvez estejamos a assistir a uma mudança estrutural induzida pela pandemia, mas também aparentemente sustentada por uma mudança de atitude em relação à deslocalização para a China da produção dos países industriais ocidentais motivada pela desconfiança, pelo receio justificado da dependência de uma superpotência tirânica cada vez mais agressiva, mudança também facilitada pela crescente redução do diferencial de preços e salários e da competitividade chinesa. 

Mais previsível é a resposta ao aumento da inflação obrigar os bancos centrais ao abandono do quantitative easing, medida não convencional inevitável nos anos seguintes à crise de 2008 mas a prazo com consequências negativas que no (Im)pertinências se têm vindo a sublinhar desde 2014.

Como será o futuro? Não sabemos, pois se até o passado é imprevisível, como dizem os russos, com boas razões, e poderiam dizer os chineses, com ainda melhores razões. Só sabemos que será diferente do passado, como poderia ter dito o Senhor de La Palice se lhe tivesse ocorrido tal coisa.

QUEM SÓ TEM UM MARTELO VÊ TODOS OS PROBLEMAS COMO PREGOS: O alívio quantitativo aliviará? (71) O clube dos incréus reforçou-se (XXIV)

Outras marteladas e O clube dos incréus reforçou-se.

Recapitulando:

O intervencionismo do BCE, que copiou com atraso a Fed e o BoE, adoptando o alívio quantitativo e as taxas de juro negativas ou nulas, desde o «whatever it takes» do Super Mario de Julho de 2012, é parecido como terapêutica com a sangria dos pacientes praticada pela medicina medieval para tratar qualquer doença, incluindo a anemia.

As raras vozes dissonantes (temos citado algumas delas) não têm chegado para perturbar e muito menos abafar os salmos cantados pelo coro imenso dos prosélitos louvando a bondade das políticas de injecção de dinheiro e de juros artificialmente baixos dos bancos centrais.

Eu diria mesmo mais

Agora foi a vez de outra voz dissonante, a do governador do banco central da China Yi Gang que publicou no Journal of Financial Research (apud Central Banking) um artigo questionando o alívio quantitativo que «a longo prazo prejudica as funções do mercado, monetariza os défices orçamentais, prejudica a reputação dos bancos centrais, viola a linha vermelha da política monetária e aumenta o risco moral (...) as baixas taxas directoras são insustentáveis, porque podem levar a sobreinvestimento, capacidade excedentária, inflação alta e bolhas de activos».

QUEM SÓ TEM UM MARTELO VÊ TODOS OS PROBLEMAS COMO PREGOS: O alívio quantitativo aliviará? (70) O clube dos incréus reforçou-se (XXIII)

Outras marteladas e O clube dos incréus reforçou-se.

Recapitulando:

O intervencionismo do BCE, que copiou com atraso a Fed e o BoE, adoptando o alívio quantitativo e as taxas de juro negativas ou nulas, desde o «whatever it takes» do Super Mario de Julho de 2012, é parecido como terapêutica com a sangria dos pacientes praticada pela medicina medieval para tratar qualquer doença, incluindo a anemia.

As raras vozes dissonantes (temos citado algumas delas) não têm chegado para perturbar e muito menos abafar os salmos cantados pelo coro imenso dos prosélitos louvando a bondade das políticas de injecção de dinheiro e de juros artificialmente baixos dos bancos centrais.

Desta vez foi a Comissão dos Assuntos Económicos da Câmara dos Lordes que questionou o BoE sobre as suas políticas de alívio quantitativo e pela boca do seu presidente Lord Forsyth acusou o banco central de não conseguir justificar a necessidade dessas políticas e «ter-se tornado viciado» na injecção de dinheiro na economia através da compra de activos.

Com uma frase lapidar, Lord Forsyth disse por outras palavras o que Abrahan Maslow disse há cinco décadas ("I suppose it is tempting, if the only tool you have is a hammer, to treat everything as if it were a nail) e que serve de epígrafe a esta série de posts:

«It’s like playing a round of golf with only one club. They reach for it whatever the economic problem.»

QUEM SÓ TEM UM MARTELO VÊ TODOS OS PROBLEMAS COMO PREGOS: O alívio quantitativo aliviará? (69) Unintended consequences (XXIII)

Outras marteladas.

Em retrospectiva:

Têm-se multiplicado as advertências sobre os efeitos das políticas não convencionais dos bancos centrais poderem desencadear a próxima crise financeira, algo para o qual temos vindo à chamar a atenção há vários anos, pelo menos desde este post de 2012 (duas semanas antes do «whatever it takes» de Draghi).

Se há conjunturas em que faz sentido injectar dinheiro na economia durante um período limitado é durante uma crise de pandemia que afecta simultaneamente a oferta e a procura. O problema é que a bazuca incrementada, que parece estar prestes a chegar inundando vários países com dinheiro fabricado do nada, cai em cima de 12 anos de quantitative easing e, no caso de Portugal, em cima de uma dívida pantagruélica (a 4.ª maior da OCDE) e em crescimento acelerado que pode nos próximos anos chegar a 150% do PIB.

Aparentemente não há muita gente que aponte os efeitos colaterais destas políticas dos bancos centrais, políticas que não têm em conta o comportamento totalmente diferente dos preços dos bens e dos activos. No post anterior citei Rana Foroohar, colunista e editora associada do Financial Times, sobre esses efeitos nos mercados imobiliários. Cito agora Ricardo Arroja sobre os efeitos nas bolsas de valores que escreve a propósito do episódio da especulação sobre a Gamestop (A música do mercado, jornal Eco).

«Teoria e divagações à parte, o que interessa verdadeiramente no legado de Greenspan e dos seus sucessores (Bernanke, Yellen e agora também de Powell) é que os bancos centrais são cada vez mais os principais especuladores nos mercados de capitais. Não é só na América e na Europa que isto acontece. No Japão, que destacadamente segue várias décadas à frente dos demais em matéria de políticas monetárias não convencionais, o banco central vai ao ponto de comprar acções directamente no mercado, sendo hoje o principal detentor de acções japonesas. Trata-se de uma forte distorção do factor risco, que conduz à irrelevância da noção de valor accionista, e de uma subversão do princípio segundo o qual o mercado constitui um livre e espontâneo processo de descoberta de preços.

Há alguns anos alguém disse que tínhamos chegado a um momento civilizacional em que deixaríamos de ter recessões. O ciclo económico seria permanentemente alisado através da intervenção governamental. A tese, como é sabido, não vingou e desde então já tivemos várias recessões porque a intervenção governamental, para além de andar sempre atrasada face ao ciclo económico, é ela própria geradora de ineficiências que frequentemente prejudicam o ciclo económico. Ora, neste momento passa-se algo do género com os bancos centrais, e com a utilização da política monetária para fins intervencionistas. Alguém parece ter estipulado que deixaram de existir “bear markets” e que a impressão monetária é solução para todos os males.

Os indicadores apontam todos no mesmo sentido. Avaliações de mercado estratosféricas, uma capitalização bolsista que excede em muito o PIB, níveis de endividamento inéditos, e agora estratégias especulativas a partir de redes sociais. A bolsa norte-americana, que comanda as restantes, está eufórica. Porém, ao contrário de outrora, quando Greenspan vislumbrou “exuberância irracional”, agora é de uma “bolha racional” que se trata.

A mão invisível do mercado deu lugar a uma outra mão, que é cada vez mais visível, todavia, também cada vez mais deslocada da realidade. É o que acontece quando a taxa de desconto se aproxima do zero: os fluxos de caixa descontados disparam para o infinito. A actualização dos fluxos de caixa até pode estar certa, a taxa de desconto é que não porque, se estivesse, significaria que tinha deixado de existir risco. Mas, enfim, isto só acaba quando a música deixar de se ouvir.»

QUEM SÓ TEM UM MARTELO VÊ TODOS OS PROBLEMAS COMO PREGOS: O alívio quantitativo aliviará? (68) Unintended consequences (XXII)

Outras marteladas.

Em retrospectiva:

Têm-se multiplicado as advertências sobre os efeitos das políticas não convencionais dos bancos centrais poderem desencadear a próxima crise financeira, algo para o qual temos vindo à chamar a atenção há vários anos, pelo menos desde este post de 2012 (duas semanas antes do «whatever it takes» de Draghi): «ainda não saímos de uma e já estamos a trabalhar para criar a próxima. Vai acabar mal.»

Se há conjunturas em que faz sentido injectar dinheiro na economia durante um período limitado é durante uma crise de pandemia que afecta simultaneamente a oferta e a procura. O problema é que a bazuca incrementada, que parece estar prestes a chegar inundando vários países com dinheiro fabricado do nada, cai em cima de 12 anos de quantitative easing e, no caso de Portugal, em cima de uma dívida pantagruélica (a 4.ª maior da OCDE) e em crescimento acelerado que pode nos próximos anos chegar a 150% do PIB. 

O artigo seguinte de Rana Foroohar colunista e editora associada do Financial Times, já tem algum tempo mas continua perfeitamente actual e trata de um dos efeitos colaterais destas políticas dos bancos centrais, políticas que não têm em conta o comportamento totalmente diferente dos preços dos bens e dos activos, principalmente dos imóveis para habitação e dos perigos de uma nova bolha nos mercados imobiliários. Veja-se o caso português que, apesar de uma economia periférica e deprimida, num conjuntura recessiva e sem inflação, vê os preços dos imóveis já de si historicamente elevados, continuarem a subir.

  

The Fed has exacerbated America’s new housing bubble

«Loose monetary policy has buoyed assets but did not create meaningful supply

Hyman Minsky would have had a field day with last week’s US inflation numbers. One of the key points in the late, great economist’s Financial Instability Hypothesis was that there are two kinds of prices — prices for goods and services, and asset prices. Inflation in the two areas should, as a result, differ. And indeed they have, quite markedly. The latest Consumer Price Index figures show that almost all core inflation, which was weaker than expected, was in rent or the owner’s equivalent of rent (up 0.3 per cent). Core goods inflation, meanwhile, was down 0.2 per cent.

Very simply, this means that the housing market is once again completely out of sync with the rest of the economy. A decade on from the subprime bubble, housing, which is not only shelter but also the biggest financial asset for most Americans, is the only major component of the CPI with a national inflation rate that is consistently above the overall number.

Why is this? Because, just as Minsky would have predicted, loose monetary policy over the past several years buoyed assets, but didn’t create meaningful new supply or, consequently, enough demand in construction and other home-related areas. The point is illustrated in an academic paper, “What the Federal Reserve got totally wrong about inflation and interest rate policy” from the Mario Einaudi Center for International Studies at Cornell University. As its author Daniel Alpert says: “What we have now is a form of inflation that’s never been seen before — it’s all concentrated in housing.”

Over the past decade, the cost of shelter has risen sharply compared with everything else, the report notes. It hit a historic high of 81 per cent of core inflation in the summer of 2017 and remains “the lion’s share”.

QUEM SÓ TEM UM MARTELO VÊ TODOS OS PROBLEMAS COMO PREGOS: O alívio quantitativo aliviará? (67) O clube dos incréus reforçou-se (XXII)

Outras marteladas e O clube dos incréus reforçou-se.

Recapitulando:

O intervencionismo do BCE, que copiou com atraso a Fed e o BoE, adoptando o alívio quantitativo e as taxas de juro negativas ou nulas, desde o «whatever it takes» do Super Mario de Julho de 2012, é parecido como terapêutica com a sangria dos pacientes praticada pela medicina medieval para tratar qualquer doença, incluindo a anemia.

As raras vozes dissonantes (temos citado algumas delas) não têm chegado para perturbar e muito menos abafar os salmos cantados pelo coro imenso dos prosélitos louvando a bondade das políticas de injecção de dinheiro e de juros artificialmente baixos dos bancos centrais.

Uma dessas raras vozes dissonantes no Portugal dos Pequeninos é a do economista Avelino de Jesus que, uma vez mais, aponta os riscos dessa política no contexto da pandemia. Eis um excerto de A pandemia, a crise e a política monetária.

«A natureza explosiva desta situação é enorme. Na verdade, em cima das distorções provocadas pela política monetária laxista que seguiu após 2008 de forma continuada, caiu nova vaga de política monetária da mesma natureza. Estão em causa distorções no investimento e no consumo que, no caso português, estranhamente, muitos viram como virtudes que permitiram a saída pós-troika, dopando e empolando artificialmente os sectores intensivos em trabalho do comércio, da restauração, do alojamento e do turismo, à custa da continuada baixa da produtividade e dos salários e da certa continuação de taxas de crescimento rastejantes da economia portuguesa.

A política económica nacional não monetária pós-pandemia não só não contrariou a política monetária, mas ainda a agravou com medidas no mesmo sentido. Os apoios aos sectores de trabalho intensivos não são apenas de agora (recorde-se, apenas como exemplo, a redução do IVA da restauração). A resposta à pandemia não traz novidades: o sentido é o mesmo e errado, os apoios às empresas obrigam à manutenção do emprego, impedindo ajustamentos estruturais nos sectores e no tecido empresarial e prolongando os baixos níveis de produtividade e de salários. (...)

A política monetária está a impedir os ajustamentos sectoriais e empresariais imprescindíveis, aumentando a acumulação de tensões nos mercados e piorando os efeitos destrutivos da queda de reequilíbrio que, inevitavelmente, ocorrerá mais à frente.

Aqueles que viam na política monetária apenas uma simples redução da capacidade de manobra do banco central têm aqui a resposta. Pior, o banco central ficou manietado, e tem – em vez uma simples redução de margem de manobra – como única solução praticável a fuga em frente, acelerando para o abismo e gerando uma tragédia económica de proporções muito acima daquela que a mera pandemia nos está a fazer penar.»

QUEM SÓ TEM UM MARTELO VÊ TODOS OS PROBLEMAS COMO PREGOS: O alívio quantitativo aliviará? (66) Unintended consequences (XXI)

Outras marteladas.

Em retrospectiva:

Têm-se multiplicado as advertências sobre os efeitos das políticas não convencionais dos bancos centrais poderem desencadear a próxima crise financeira, algo para o qual temos vindo à chamar a atenção há uns cinco anos, pelo menos desde este post de 2012 (duas semanas antes do «whatever it takes» de Draghi): «ainda não saímos de uma e já estamos a trabalhar para criar a próxima. Vai acabar mal.»

«This monetary excess has made financial investors more reckless, with markets losing their
ability to ‘correct’ — witness sky-high valuations amid crashing growth..»

No mesmo sentido, Liam Halligan em «Quantitative easing is a dangerous addiction - We are hooked on the economic equivalent of crack cocaine»:

«The FTSE-100 index of leading stocks is over 20 per cent up since Britain went into lockdown — ‘bull market’ territory. The government borrowed £55 billion in May, nine times more than the same month last year — yet borrowing costs are down, with some investors now paying to lend to an increasingly indebted nation.

Who cares if the UK economy will shrink some 10 per cent this year, as our national debt rockets above 100 per cent of GDP? Stocks are up, bond prices are up and the laws of economics have been suspended. It’s different this time — and all because of quantitative easing.

Back in 2009, with the global banking system on the brink of collapse, QE was a justifiable emergency measure. But this one-off post-crisis necessity has now morphed into a lifestyle choice. For a decade since the financial crisis, QE has pumped up share prices and suppressed bond yields, allowing governments to borrow cheaply. But as state spending has surged post-Covid, we’ve become dependent. QE is now the economic equivalent of crack cocaine.

Originally a £50 billion temporary rescue plan, the Bank of England — egged on by City financiers and high-spending politicians — expanded QE over ten years to around £450 billion. Since March, it has ballooned again, into a £745 billion binge, with our central bank now buying government debt twice as fast as in 2009/10.

The combined balance sheet of the Federal Reserve, the European Central Bank and the Bank of Japan has similarly swollen since Covid, by a third over the past three months. So QE is no problem — everyone’s doing it!

Much of our political and media class has indeed concluded that interest rates are low, and will stay low, so governments can keep borrowing. ‘Debt service costs are manageable,’ is now part of the Westminster lingo. But what if the bond markets rebel and market interest rates spike, whatever the Bank of England says?